人科

能源行业的收益率高度依赖石油价格。石油价格是周期性的，所以这个行业的利润也是周期性的。石油价格处于周期性的低谷比处于高峰是更好的买入石油公司股票的时机。

石油输出国组织在能源行业是对盈利非常有影响力的因素，因为这个组织能够把油价维持在生产成本之上。关注这个组织影响力的变化是有必要的，因为石油输出国是石油勘探和开采业的卡特尔，我们看到勘探和开采比炼油和销售更有吸引力。

在石油市场从事销售业务，规模经济可能是取得竞争优势唯一的路径。同样，对于石油公司，规模越大越好，因为公司越大越赚钱。

密切注意储量的变化和新储量的增长，因为这是保证公司未来采掘收入的坚实资产。

拥有表现良好的资产负债表的公司，在经历周期性低谷时比那些负担债务的公司表现要好得多。寻找那些投资新项目时不需要额外借债的、并能分红派息或者回购股票的公司。

这是一个传统的旧经济行业，有很多坚实的资产和高固定成本。

工业原材料和设备行业被分成基础材料生产商（比如钢材、化学产品生产商）以及增值产品和服务的制造商（机械和某些特殊化工产品制造商）。

矿产品的购买者以价格选择产品。在其他方面，矿产品都是一样的，不管是谁生产的。

在这个行业，公司的销售收入和利润对商业周期很敏感。

没有几家工业原材料和设备公司有竞争优势，例外的是某些集中的行业（例如国防工业），某些有利基市场产品的行业以及那些以最低成本生产产品的公司。

只有最有效率的公司才能在低迷时期幸存。最好的办法是选择低成本同时负债少的公司。

用资产周转率（总资产周转率和固定资产周转率）度量一家制造企业的效率。

密切关注那些拥有太多负债、资金严重不足的养老金计划，以及进行了把管理层弄得心烦意乱的大型收购行动的公司。

寻找那些比竞争对手规模大且有成本优势的制造商，比如这家公司在它所属的行业里拥有占支配地位的市场份额。

寻找那些能够不断成功地推出新产品的公司，如果这家公司能使这些创新产品的市场份额达到市场第一就更好了。

核实一下这家公司是否不断地做广告以支撑它的品牌。如果这家公司坚持不懈地以廉价促销产品，这可能耗尽品牌的价值—仅仅是为了短期的收益而掏空品牌的价值。检查一下这家公司是如何处理营业费用的。偶尔的重组可能有助于提高效率降低成本，但是如果公司常规地计提重组费用，并依赖这种费用削减策略推动公司业务，对这样的公司你要小心。

这些进入成熟期的公司能产生非常多的自由现金流，所以确认管理层如何明智地使用这些现金就变得相当重要了。考察一下这些现金有多少是以给股东分红派息或者股票回购的形式回报给投资者的。

牢记投资者在经济低迷时期可能会哄抬生活消费品股票的股价，使得股票价格相对于它的公平价值贵很多。当生活消费品行业的股票有20%-30%的安全边际交易时，可以寻找买入的机会。

规则和新技术的变化使得电信业的竞争更加激烈。尽管电信业的某些领域比其他领域更稳定，但在投资之前，所有价值评估都要认真考虑资金安全的问题。

电信业是资本密集型行业。有维护和升级网络的资金对于成功来说是至关重要的。

电信业是高固定成本行业。关注毛利率变化是非常重要的。

无线通话时间的价格正在直线下降。运营商将继续在价格方面竞争。

媒体行业优良的业绩涉及很多因素,但可以说服大家的是两个最重要的因素：（1）吸引人的经营状况；（2）明显的竞争优势。

可以把媒体行业分成三个不同的板块：出版、广播和有线电视、娱乐产品。

媒体公司怎样赚钱：

1. 用户使用费：依赖一次性用户收费的公司有时要遭遇不稳定现金流的困境。比如华谊兄弟，这种类型商业模式的成功严重依赖大制作的成功，大牌明星往往收获大部分利益，这就使得公司的毛利率很低。

2. 预付金：基于预付金的业务（比如有线电视和杂志出版业）通常要比一次性用户收费有吸引力。因为长期保持的客户关系和现金提前预收，基于预付金的商业模式对同期经济低迷敏感度较低。

a) 很多基于预付金的公司有沉重的固定成本，给他们带来了明显的营业杠杆作用。因此，收入的波动对盈利和现金流有重大影响。比如报纸和杂志，当这些公司赢得市场份额的时候，毛利率可能会戏剧性地增长。

b) 这个行业里的公司要想维持在这个行业里的生存，需要巨额的、持续的资本性支出，比如在有线电视和卫星电视行业的那些投资。对这些公司而言，问题在于升级的循环周期从未停止过。

3. 广告费收入：基于广告模式的公司可能享有相当好的毛利率，因为毛利率常常被高营业杠杆作用放大（基于广告模式的成本是固定的）。广告费收入增长趋向于与商业周期同步，依赖广告收入的媒体公司对国家的宏观经济相当敏感。

媒体公司的竞争优势：

媒体公司拥有的规模经济、垄断和无形资产等竞争优势，有助于他们产生持续的自由现金流。垄断、许可证和放松管制：应该寻找那些在各自市场上占据垄断地位的公司，这些公司有强大的竞争力和极好的经济效益。许可科证会导致丰厚的利润，尤其是在电视和广播行业。

各个子行业的利润：

1. 出版行业：出版行业显著受到垄断和规模经济的影响。这个行业的公司在不断寻找增加市场份额、提高盈利能力的收购对象。这种收购是对业务相关性强的企业进行收购，而不是非相关收购。→Profit from the core。

2. 广播与有线电视行业：广播公司大部分钱是从广告上赚的。广播公司有稳定的商业模式，在这个行业投资的关键是价值评估。有线电视在很多独立的市场享有垄断地位，这个行业是资本高度密集的，也就是说自由现金流微不足道，这时一个很大的缺点。

3. 娱乐行业：依赖一次性收费的公司常常有某些缺陷。常见的投资陷阱是买入有畅销作品的公司的股票。长期来看，很少有娱乐公司一直有能力为股东创造长期价值。

在媒体行业成功的特点：

1. 自由现金流：自由现金流与收入比率能够在8%-10%以上。如果媒体在一个发展前景极好的业务领域有大的投资，那么即使现金流与销售收入比率较低，但相对于高速增长的未来也是值得权衡的。

2. 明智的收购：不要对那些指望通过合并转型的媒体公司投资。寻找那些盯住与公司业务关联紧密又可以消化的收购。

硬件行业的环境使得建立稳定的竞争优势极为困难，因为技术进步和价格竞争意味着硬件市场最大块的利益已经交给了消费者，而不是创造产品的公司。

这个行业的动力可以简单地归结为：可靠的管理、一个聚焦的经济模式以及竞争优势。

硬件行业的驱动因素主要有3个：创新能力是核心驱动因素，工业发达国家的经济日益把它们的中心从制造业转向服务业是第二个驱动力，第三个驱动力是软件技术和硬件技术的共生关系。

周期性是这个行业至关重要的动力学特征，信息技术上的支出比全部商业支出具有更强的周期性。

在新技术上下赌注是常见的投资陷阱。我们现在都只记得那些现在成功的公司，却忘记了有多少当年曾经辉煌的公司都消失了。

存货泡沫是另一个投资陷阱。因为，存货的时间一长，就会引起大幅度贬值。

硬件行业的竞争优势：高客户转换成本，低成本的制造商，无形资产，网络效应。

成功硬件公司的特点：（1）稳固的市场份额和始终如一的盈利能力；（2）强势的经营和市场营销；（3）弹性的经济状况。

很少有行业的经营环境可与软件行业相比。成功的公司有极好的成长前景、逐渐扩大的利润率和财务健康状况。

有强的竞争优势的软件公司有可能产生平均水平以上的收益率，而一流的技术在软件行业只是最小的持续竞争优势之一。

关于软件公司你应该关注的：

1. 寻找那些跨越多个商业周期还保持良好经营状况的软件公司。那些已经存续几年的软件公司更值得关注。

2. 许可收入是现在需求最好的指示器，因为它告诉我们在一个特定的时间段有多少新的软件被售出。你要密切关注许可收入的趋势。

3. 上升的应收账款天数预示着一家公司以扩大与客户的信用条件来完成交易。这是对未来几个季度收入的挤占，而且可能导致收入的亏空。

4. 如果递延收入增长减速或者递延收入余额开始下降，它可能是公司业务已经开始慢下来的信号。

变换的脚步使得软件公司的未来很难预期。因为这个原因，买入之前最好是寻找以内在价值较大折扣交易的股票。

寻找多样性的资产管理公司。那些管理着许多资产种类（比如股票、债券和对冲基金等）的公司，在经济回调期间更稳定。一炮走红具有更大的不稳定性，并且可能遇到剧烈的波动。

密切关注资产增长。确信一个资产管理人带来的资金流入比流出要多得多。

寻找有吸引力的能瞄准机会的资产管理人，比如税收递延基金或者国际化投资基金的管理人。

黏性资产增加稳定性。寻找高稳定性资产比例大的公司。

规模越大常常就越好。管理资产多、有长期良好记录和多种资产种类的公司，可以给客户提供更专业的服务。

警惕那些比同行业平均水平增长快得多的公司（除非这种增长的原因是公司的收购）。

在寿险行业，一个保护投资免受风险的最好办法，是考虑那些营业收入来源多样化的公司。某些产品，比如易变的养老金，显示出很强的周期性。

寻找那些高信用等级、有可靠实力、能实现高于资本成本的ROE的公司。

挑选出那些能够始终如一实现15%以上ROE的财产和灾害保险公司，这是一个很好的承保约束和成本控制指标。

回避再三发生追加储备金的公司。这种情况常常暗示保单定价低于成本或者成本膨胀正在恶化。

寻找忠心为股东创造价值的管理团队。这些团队常常把大量的个人财产投资在他们经营的公司里。

净利息收入和非利息收入合在一起就是银行的净收入，这就是银行业的商业模式。

银行主要管理三种风险：（1）信用风险；（2）流动性风险；（3）利率风险。

关注经营适度的良好的银行。投资者应当挑出那些相对于竞争对手持有巨额流动性基础资产，并为未来的坏账已适度计提了风险准备金的银行。

银行损益表的不同组成揭示了财务表现的不稳定，这源于诸如利率和信用环境等诸多因素。一般来说，经营好的银行应当在各种各样的环境下表现出稳定的净利润增长。投资者应当为能够挑选出过往记录好的银行多付出些努力。

经营良好的银行会严格匹配资产和负债的时间期限。例如，银行应当用长期负债（比如长期债务或存款）做长期贷款，而不是用短期资金来做这件事。投资者应规避不这样做的贷款银行。

银行业有巨大的竞争优势。它们能以甚至比联邦政府还要低的利率借钱。它们巨大的规模经济源于已经建立起来的巨大的销售分配网络。银行业资本敏感的天性阻止了新的竞争者，而且客户转换成本高。

投资者应当挑选那些有良好权益基础，有适度的、稳定的ROE和ROA，盈利能力能稳步增长的银行。

用PB比较相类似的银行，可能是避免为银行股票付钱过多的一个好办法。