人科 » 财务 http://www.tangrenke.com Stay Hungry, Stay Foolish Mon, 16 Aug 2010 15:56:12 +0000 en hourly 1 http://wordpress.org/?v=3.0.1 《股市真规则》阅读笔记-part 2 http://www.tangrenke.com/2010/01/25/the-five-rules-for-successful-stock-investment-reading-note-part-2/ http://www.tangrenke.com/2010/01/25/the-five-rules-for-successful-stock-investment-reading-note-part-2/#comments Mon, 25 Jan 2010 13:53:00 +0000 Renke http://www.tangrenke.com/2010/01/25/%e3%80%8a%e8%82%a1%e5%b8%82%e7%9c%9f%e8%a7%84%e5%88%99%e3%80%8b%e9%98%85%e8%af%bb%e7%ac%94%e8%ae%b0-part-2/ Continue reading →]]> 书籍信息：《股市真规则：世界顶级评级机构的投资真经》，The Five Rules for Successful Stock Investment, Pat Dorsey, http://www.douban.com/subject/1728725/

识别竞争优势：

1. 在某个领域如果成功就会吸引竞争，就像黑夜跟在白天后面一样，大多数高利润公司经历一段时间后盈利会减少。这就是为什么竞争优势如此重要：竞争优势能帮助一个好公司继续保持已经取得的地位和优势。→姜国华等（2007）对盈余进行了分析，发现盈余存在这均值回转特征。（来源：《财务报表分析与证券投资》），Nissim and Penman(2002)研究发现美国股市存在盈利能力的均值回转特征。诺贝尔经济学奖获得者George Stigler在1963写到“在经济学理论中，没有一个理论比这个理论更重要：在竞争环境中，各个行业的投资回报向一样的水平驱动。“

2. 寻找持续高盈利的公司，这是公司拥有竞争优势的证据。你可以关注FCF、净利润、ROE、ROA等度量指标。

3. 识别公司竞争优势的来源。公司通常通过产品的差异化（真实或感知的）建立竞争优势，驱动成本下降，用高转化成本锁定消费者，或者用高的进入门槛把竞争对手阻挡在外面。

4. 用两个维度思考竞争优势：深度（公司能赚多少钱）和宽度（能保持平均水平以上的利润多长时间）。一般而言，任何一个基于技术创新的竞争优势都可能是短命的。→作者Pat Dorsey在另外一本书《巴菲特的护城河》（The Little Book That Builds Wealth）书中讲到了评价一个公司是否具有长期竞争优势的方法。

5. 有一些行业就是比其他行业赚钱容易。有的行业，比如航空行业就不值得投资。

财务报表分析部分内容不摘录了，在其他书的阅读笔记中予以阐述。财务报表需要注意的几个项目：应收账款、负债、非经常性费用、现金流量表、商誉、费用是否被资本化。

公司分析：

1. 成长性：从长期来看，销售增长驱动盈利增长。销售增长有4个来源：（1）销售更多的产品或服务；（2）提高价格；（3）销售新的产品或服务；（4）购买其他公司。

a) 要认真成长的来源，已经经过一段时间后，这种成长是否还具有可持续性。对依赖收购推进成长的公司要保持警醒。大多数收购未能给收购方公司的股东带来正的回报，而且这些收购使得评估真实的成长率变得很困难。

b) 如果盈利增长在一个很长的阶段超过销售收入的增长，这也许是一个人造增长的信号。一定要钻研数据，看一看公司是怎样从停滞的销售增长中挤压出更多利润的。

2. 收益性：ROA，ROE，ROIC。对一家非金融类公司，在没有过度使用杠杆作用的前提少，至少要有10%的ROE。

a) ROIC=税后净营业利润（NOPAT）/投资资本，投资资本=总资产-不附带利息的流动负债（通常是应付账款和其他流动资产）-超额现金（不是日常业务需要的现金）。 如果商誉占总资产很大的一部分，也可以减去商誉。利息费用即是负债而产生的费用。

3. 财务健康状况：Debt to Equity, Times Interest Earned，Current and Quick Ratios

a) 权益负债率Debt to Equity=长期负债/所有者权益

b) 已获利息倍数Times Interest Earned =EBIT/利息费用

c) 流动速动比率Current and Quick Ratios

d) 自由现金流FCF, Free Cash Flow=经营性现金流-资本支出（购置固定资产）。

e) 对于有着太高财务杠杆比率的公司要保持警惕。因为债务是一项固定费用，它有放大盈利的能力，同时也招致更多的风险。

4. 风险/负担情况：思考空头情况，列举出全部的潜在负面因素。

5. 管理：可以把对管理的评估划分为三个部分：报酬、性格和公司运作。

a) 管理层为自己支付了多少薪酬？期权计划是慷慨还是宽松的？是否为公司的管理层把公司做大的行为支付薪酬？

b) 管理层是否利用自己的权力让亲戚朋友富起来？管理层是怎样实施奖励的？CEO能保持高水平的才干吗？

c) 现任管理团队的财务表现。公司收入是否有大跳跃（财务数据出现过洗大澡的情况）？股份数是否在一段时间内明显增长（这不是一个好现象）？是否坦率？是否自信（在低迷的时候维持研发费用），管理层是否信守承诺。他们在之前说要做的投资等，是否那样做了？

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]]> http://www.tangrenke.com/2010/01/25/the-five-rules-for-successful-stock-investment-reading-note-part-2/feed/ 0 股票估值的相对估值法 http://www.tangrenke.com/2010/01/18/relative-valuation-methods/ http://www.tangrenke.com/2010/01/18/relative-valuation-methods/#comments Sun, 17 Jan 2010 16:01:00 +0000 Renke http://www.tangrenke.com/2010/01/18/%e8%82%a1%e7%a5%a8%e4%bc%b0%e5%80%bc%e7%9a%84%e7%9b%b8%e5%af%b9%e4%bc%b0%e5%80%bc%e6%b3%95/ Continue reading →]]> 对股票价格的估值可以划分为相对估值法和绝对估值法。

相对估值法，如：PE估值法、PB估值法、PEG估值法、PS估值法、EV/EBITDA估值法。

它们各自的特点和适用情况如下

1. PE法：

适用于：周期性较弱企业，如公共服务业，因其盈利相对稳定。

不适用于：周期性较强企业，如一般制造业、服务业；每股收益为负的公司；房地产等项目性较强的公司；银行；难以寻找可比性很强的公司；大陆上市公司多元化经营比较普遍、产业转型频繁。

2.PEG估值法，

PEG =PE/G， Growth：净利润的成长率

PEG法的适用：适用IT等成长性较高企业；

PEG法的不适用：成熟行业。过度投机市场评价提供合理借口；亏损、或盈余正在衰退的行业。

3. PB法：

PB法的适用：周期性较强行业（拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定）；银行、保险和其他流动资产比例高的公司；ST、PT绩差及重组型公司。

PB法的不适用：账面价值的重置成本变动较快公司；固定资产较少的，商誉或智慧财产权较多的服务行业。

PB法的合理修正：将少数股东权益和商誉排除；每年对土地、上市/未上市投资项目资产价值进行重估。

PB法的悖论：股价/相对资产价值相关性弱；股价/相对资产价值< 盈余（资产报酬率）/相对资产价值。

4. PS法：

PS(价格营收比)=总市值/营收

n=(股价*总股数）/营收

PS法的适用： 营收不受公司折旧、存货、非经常性收支的影响，不易操控； 营收最稳定，波动性小，避免（周期性行业）PE波动较大； 不会出现负值，不会出现没有意义的情况，净利润为负亦可用。

PS法的悖论：公司成本控制能力无法反映（利润下降/营收不变）；PS会随着公司营收受规模扩大而下降；营收规模较大的公司PS较低。

5.EV/EBITDA法

EV（Enterprise value/企业价值）：企业价值（EV） =市值+（总负债-总现金）=市值+净负债

2. EBITDA （Earnings before interest, tax, depreciation and amortization）
/未扣除利息、所得税、折旧与摊销前的盈余）
EBITDA=营业利益+折旧费用+摊销费用

营业利益=毛利-营业费用-管理费用

EV/EBITEV/EBITDA法的适用：资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司（大量折旧摊销压低了账面利润）；净利润亏损，但毛利、营业利益并不亏损的公司。
EV/EBITDA法的不适用：固定资产更新变化较快公司；净利润亏损、毛利、营业利益均亏损的公司。资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司（大量折旧摊销压低了账面利润）；有高负债或大量现金的公司；

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2010年，我的重点阅读书籍是Finance方面的书籍，特别是从投资者的视角来看的关于Valuation的书籍。另外，阅读一些管理学、社会学、心理学、哲学方面的经典书籍。

先列出部分我准备在2010年阅读的书目，请大家多推荐。

ID 书名 作者 出版时间 ISBN
1 Security Analysis (the classic 1951 edition) Benjamin Graham, David L.Dodd,Charles Tatham 2004年12月 9780071448208
2 The Intelligent Investor:The Definitive Book on Value Investing. A Book of Practical Counsel Revised Edition) Benjamin Graham 2003年7月 9780060555665
3 Valuation Workbook: Step-by-Step Exercises and Tests to Help You Master Valuation McKinsey & Company 2006年5月 9780471702160
4 Valuation:Measuring and Managing the Value of Companies (4th) McKinsey & Company 2005年5月 9780471702184
5 Investment Valuation: Tools And Techniques For Determining The Value Of Any Asset,Second Edition Aswath Damodaran 2001年12月 9780471414902
6 Seeking Wisdom:From Darwin to Munger, 3rd Edition Peter Bevelin 2007年 9781578644285
7 Poor Charlie’s Almanack: The Wit and Wisdom of Charles T. Munger,Expanded Third Edition Ed Wexler (Illustrator), Warren E. Buffett (Foreword) Peter D. Kaufman (Editor) 2008年1月 9781578645015
8 Common Stocks And Uncommon Profits Philip A.Fisher 2003年9月 9780471445500
9 Paths to Wealth Through Common Stocks Philip A.Fisher 2007年8月 9780470139493
10 Fundamentals of Financial Management (12th edition) James C. Van Horne, John M.Wachowicz, JR. 2006年2月 9787302122524
11 彼得·林奇的成功投资（修订版） Peter Lynch彼得·林奇 2007年3月 9787111200505
12 公司理财（第6版） Steven A.Ross斯蒂芬 A.罗斯，Randolph W. Westerfield伦道夫 W.威斯特菲尔德,Jeffrey F.Jaffe杰弗利 F.杰富 2007年10月 9787111126256
13 财务报表分析：估值方法 Leonard Soffer, Robin Soffer 2005年8月 9787302113454
14 股市真规则：世界顶级评级机构的投资真经 Pat Dorsey 2006年1月 9787508605586
15 巴菲特的护城河 Pat Dorsey 2009年11月 9787545401585
16 财务报表分析与证券投资 姜国华 2008年9月 9787301137987

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前期花了很多的时间在学习和PowerPoint演示和Excel相关的书籍，后来有一段时间集中学习知识管理方面的书籍，年末开始转向Finance  and Investment方面的书籍。预计2010年的阅读书籍会以Finance and Investment为主。

2009期间读的一些书的点评：

Influence: Science and Practice, 这是一本绝对经典的书。从心理学的角度对人的行为做了分析和阐述，很有道理。

懂得爱： 人如何去和身边的交往，去感同身受他们的感觉，去替别人着想。

追逐日光：讲的是毕马威会计师事务所（KPMG）的董事长和首席执行官，53岁的尤金·奥凯利在得知自己患了癌症，在最后的100多天的日子里的感悟。看完之后，自己的最大感触是，生活的每一天，一定要好好爱自己，爱身边的人，爱生活。

高德拉特的系列书：目标、关键链、绝不是靠运气、仍然不足够。高德拉特作为TOC理论的倡导者，所撰写的一系列书籍，阐述如何应用TOC理论来解决实际的问题。

系统化思考方面的书籍：《系统思考——适于管理者的创造性整体论》、《系统思考（修订版）》，包括之前看的《Asking the Right Questions》，杰拉尔德温伯格的《系统化思维导论》等书，让我对如何系统化地思考问题有了更深的了解。另外，《粵海變革》这本书也对我如何从多个相互制约的因素之间去思考问题有所帮助。

管理方面的书籍：《格鲁夫给经理人的第一课》让我知道了一些在实务管理上，管理者该如何去做。《實戰麥肯錫》讲述了作为咨询项目团队，该怎么样合作去完成项目。《中国人为什么组织不起来》，这本书在我看来，提出了问题，但还是没有很好地解答这个方面的问题。《管理大未来》，看了，没有太多印象。《关键时刻》，看完这本书，我最大的感触是，用心去做事情。想起看到金错刀写的关于腾讯马化腾的敬业态度，很是感触。

知识管理：因为要做知识管理的相关项目，所以把能够找到的知识管理的书籍很多都读了。读完之后，发现没有比较让我很满意的书。这可能是理论和实践之间还是存在比较大的差距。比较推荐的是《知识管理–推动企业成长的加油站》和 Harvard Business Review one Knowledge Management.

Finance方面：《金融的逻辑》，让我对金融的作用有了一个入门的了解，也开始对金融变得越来越有兴趣了。之后阅读了《巴菲特传：一个美国资本家的成长》，成功是需要一种艰苦卓绝的努力才能够实现的。《年报掘金》，很好的一本关于如何分析上市公司年报的书，不过其中涉及到比较多专业的知识，外行的阅读可能会有点吃力。《明明白白开年报》，这本书相对而言更通俗易懂。

Excel和PowerPoint方面的书就不想点评了，太多了。

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**********************

资产周转率指标是根据公司的收入计算的，而以产销量计算的资产周转指标应该能够更合理地衡量企业的资产运用效率，因为这样可以排除产品价格方面的影响。

一般来说，主营业务和非经营性净资产产生流入公司的现金流，而债务、其他资本索取权和普通股权益导致现金流出。

任何资产或债务的价值是相关现金流的现值，这是一个财务的基本原则。

image

五种估值模型:

(1) 股息贴现模型，DD, Dividend Discount

(2)权益现金流模型，FCFE, Free Cash Flow to Equity

(3)自由现金流模型，FCFF, Free Cash Flow for the Firm

(4)剩余收益估价模型，RIV, Residual Income Valuation

(5)调整后的现值模型，APV, Adjusted Present Value

 

公司主营业务的风险完全依赖于这些业务的特点。有很多方法将债权人和股东之间的风险分开，但风险如何分开影响到资产的总风险。

主营业务的合理贴现率是经济值资产负债表的所有其他项目的平均期望回报率。

使用何种贴现率依赖于股价模型。股息贴现模型和权益现金流模型都使用权益成本，自由现金流模型和剩余收益模型使用WACC（加权平均资本成本），调整后的现值模型使用无杠杆权益成本。在每种情况下，贴现率是指相关资本提供者的期望回报率。

权益成本是所有其他贴现率的基础，因此估计任何贴现率都从权益成本的估计开始。我们不能直接观察权益成本，但是可以在资产定价模型（例如CAPM)的基础上对它进行估计。估计权益资本需要考虑β的估计值、无风险利率和权益风险溢价。其中β值是通过回归分析得到的。

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整个估值分析的过程如下图所示：

image

 

业务分析处于证券分析的核心，它是对股票进行估值最重要的一个方面。如果脱离了对一个公司商业模式的掌握和对它潜在市场地位的了解，你将没有办法对其业务对企业进行估值。—Michael Mauboussin

一些常用的财务比率清单：

1. 经营比率：分析盈利能力和现金流

收入增长率

毛利率

经营利润率

实际所得税率

应收账款付款期

应付账款付款期

存货周转率

2. 信用比率：评价偿债能力

流动比率：

速动比率：

负债资本比

收入利息倍数

3. 投资比率：投资判断

市盈率

市价与账面价值比率

资本收益率

普通股本收益率

 

其他书籍上的阅读摘录：

如果总是做显而易见或大家都在做的事，你就赚不到钱。对于理性投资，精神态度比技巧更重要。

 

PS：前两天把《财务报告的秘密语言》翻阅了一遍，很一般呀。

在09年的最后一天，在当当上下单买了3本书：

财务报表分析与证券投资、投资者大脑使用手册、股市真规则。

有朋友推荐了一本书《 投资估价确定任何资产价值的工具和技术(第二版) 》，看了一下豆瓣的评论，貌似翻译得很差。电脑上有英文版（Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset, Second Edition）的，那就哪天看英文的吧。嗯，要不考虑打印出来，虽然有1300+页。

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财务的很多数据，一定要和企业的实际经营管理相结合。

不同行业的企业之间的很多财务数据都没有可比性。比如流动比率，不同行业的流动比率存在很大差异。制造类公司的最佳流动比率在2。流动比率高，说明公司偿债能力强。

但一个公司的流动比率低，也有可能恰恰是因为其经营能力强。有很强的议价能力，能够做到“快快收钱，慢慢付钱”。所以可以保持很低的流动比率。

PS，又发现一本书《数字的谎言：华尔街的会计欺诈》，好像是这一类的书，哪天买来看看。

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